國家發展改革委近日向社會發布《關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報工作的通知》，記者采訪了相關業內專家分析解讀項目申報中的政策指標要求。

新華財經北京8月6日電（記者余蕊）國家發展改革委近日向社會發布《關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點項目申報工作的通知》，要求申報的項目運營時間原則上不低于3年。同時，項目現金流持續穩定且來源合理分散，投資回報良好，近3年內總體保持盈利或經營性凈現金流為正。預計未來3年凈現金流分派率（預計年度可分配現金流/目標不動產評估凈值）原則上不低于4%。記者采訪了相關業內專家分析解讀這些指標。

3年運營期要求需結合行業和項目特點具體分析

“REITs投資的標的應該是成熟的不動產資產，而不是處于開發期和建設期的資產。因此對于公募基礎設施REITs試點要設定一個運營時間的要求，通知將項目運營時間定為原則上不低于3年，是基于各類基礎設施運營的特性制定的。”北京大學光華管理學院副院長張崢說。

基礎設施運營往往具有顯著的行業特點，其運營期限及經營收入受到行業特征的明顯影響。中國國際工程咨詢有限公司研究中心主任李開孟認為，如果嚴格要求3年運營期，可能會使一些優質的基礎設施類資產應用REITs受到限制，特別是倉儲物流、互聯網、數據中心等行業，需求旺盛并且發展迅速，在項目投入運營后可在短時間內進入成熟期，所以實踐中需要結合行業和項目特點，對穩定運營的期限進行具體分析。

“不能簡單地將3年運營期絕對化，通知指出這是原則上的期限要求。例如，交通項目的運營期分為試運營和正式運營等不同階段，其中軌道交通項目還有不收費的試運行階段。而客流是決定交通行業REITs項目現金流的關鍵因素。”李開孟說。

項目需要現金流持續穩定且來源合理分散

通知要求，申報的項目需要現金流持續穩定且來源合理分散，投資回報良好，近3年內總體保持盈利或經營性凈現金流為正。

“項目現金流持續穩定是參與REITs的基本要求。同時，項目現金流來源合理分散，現金流的穩健性和成長性都是投資者關注的焦點。”張崢說，例如一個收入來自多家入駐廠商的產業園區，相較于收入主要來自一兩家入駐廠商的園區，現金流的來源就更分散，抵御風險的能力也就更強。

中國國際工程咨詢有限公司研究中心副主任徐成彬表示，公募REITs項目現金流的穩定性至關重要。“公募權益性基礎設施REITs，是基于項目自身未來現金流的遠期購買。項目自身經營收益是實現基礎設施公募基金投資人回報和還本付息的主要來源。”徐成彬說，不同于收益型ABS和類REITs，基礎設施公募REITs強調無追索權或有限追索，而非以固定回報或保本保息的方式融資。因此要避免利益相關者過多地承擔抵押、擔保等增信帶來的連帶責任。

李開孟表示，項目利潤與凈現金流并不是完全相同的概念，后者不包含資產的折舊和攤銷等成本費用。從項目公司的角度看，凈現金流是經營活動、投資活動和融資活動的凈現金流之和，其中經營性凈現金流是項目經營活動的現金流入與流出之差，直接反映了資產本身經營效益情況，是判斷REITs項目現金流狀況的最重要基礎。通知要求項目近3年內總體保持盈利或經營性凈現金流不出現負值，就是希望項目經營活動能夠維持財務可持續性。

項目凈現金流分派率底線為4%

通知要求，預計未來3年凈現金流分派率（預計年度可分配現金流/目標不動產評估凈值）原則上不低于4%。

“文件中的這個條款非常重要。”張崢說，這是指“扣除因產品項下負債造成的年化現金流出與產品年化費用后可供分配的現金流”與“資產估值扣除產品負債得到的公募基金凈值”的比例不得低于4%。

“從國際市場上看，REITs產品很重視現金流分派。我國公募基金分配規則的具體要求以及特殊的多層次的產品結構都會影響可分配凈現金流的計算，在實踐中需要有一個逐步統一的標準。”張崢說。

徐成彬表示，機構和個人投資者投資公募REITs旨在獲得較穩定的預期回報。對于公募REITs基金而言，基礎設施投資回報是投入與產出的比較結果，投入指底層資產的購置價，表現為資產評估凈值（NAV）或REITs市場競價結果；產出指預期各年現金流分派和資產增值（資本利得）的折現值。

徐成彬認為，中長期國債到期收益率可以看成是無風險報酬率，而REITs試點項目的預計凈現金流分派率是一種包含投資風險的預期收益率，因此應高于無風險報酬率。但“預計未來3年凈現金流分派率不低于4%”并不意味著4%是REITs基金的各年保本回報率，REITs基金允許未來各年實際回報率波動，甚至個別或部分年份可能存在虧損或無回報的情況。從中長期和國際市場經驗看，公募REITs凈現金流分派率介于債券和股票收益率之間，不應該低于4%。

“4%這個參考下限說的是底層資產的凈現金流分派率，在一定的程度上，我們可以認為基礎設施REITs的投資人可預期的年化分紅回報率不低于4%。”張崢說，當前，五年期定期存款收益率為2.75%，十年期國債收益率接近3%，1年期銀行理財收益率多處于3%-4%。REITs投資人的回報分為兩個部分，分紅回報和資產增值。僅從4%以上的分紅回報來說，在目前市場上并不屬于低水平。另一方面，這個參考標準，也考慮能夠調動資產原始權益人參與試點工作的積極性。